美国货币政策变化对世界经济的影响

在金融危机和“后金融危机”时期，美国的货币政策始终根据美国经济的起伏进行调整和变化，给全球金融市场带来冲击和冲击，正如尼克松时代的美国财长康纳利说“美元是我们的货币，但你的麻烦”。

一、美联储“量化宽松”货币政策从启动到退出的溢出效应

从2009年到2013年的五年间，美联储实施了三项“量化宽松”货币政策，总购买资产超过3万亿美元。所谓量化宽松，简而言之，就是美联储采取的非常规临时性货币政策，将短期利率降至零，但仍无法摆脱经济衰退。它通过从银行等金融机构购买长期债券来调整利率，从而降低利率，同时向市场注入大量流动性，推高通胀率，刺激实体经济复苏。从发展和实践看，美联储量化宽松政策的实施带动美国三大股市上涨，长期国债收益率下降美联储加息对全球经济的影响，美元贬值出口增加，失业率下降从2009年的10%到2016年11月的4.6%，经济增速从2009年的负2.8%上升到2009年年均2%左右的增长速度。接下来的几年。从量化宽松的溢出效应来看，量化宽松打开了美国资本在美国与新兴经济体之间流入流出的大门，并以短期投资和股权债券的形式向新兴经济体输出资本谋取高额利润。它暂时提振了新兴经济体的股票和债券市场，但推高了它们的汇率和通货膨胀。

美联储三轮量化宽松的副作用是其资产负债表已从 8000 亿美元上升到 4.48 万亿美元。这种情况很难持续下去。必须缩减资产负债表，改变低利率政策，使货币政策逐步回归正常。因此，随着美国宏观经济形势的好转，时任美联储主席伯南克于2013年6月20日宣布，将根据经济数据的变化调整和缩减购债计划，减少资产从2014年1月开始逐月增加。从购买规模来看，“量化宽松”的拐杖已于同年10月底如期扔掉。美联储退出量化宽松时，主要考虑的是国内经济因素的变化，一直避免退出量化宽松的溢出效应。

所谓“溢出效应”美联储加息对全球经济的影响，是指重要经济体的经济政策对其他国家乃至世界经济的影响。美联储结束资产购买计划带来的溢出效应主要表现在：一是量化宽松退出带​​动美元走强，以美元计价的大宗商品价格暴跌，对初级原材料造成损失和能源出口国并导致经济下滑；二是退出量化宽松 宽松导致全球通缩压力加大；三是量化宽松退出导致美债收益率上升，部分资金从新兴市场国家回流美国，加大资金流动性压力，导致新兴市场国家股票和债券市场下跌和货币下跌。折旧等风险；第四，量化宽松的退出增加了新兴市场国家的融资成本，使那些借入巨额美元债务的国家在汇率和利率的双重压力下，导致债务问题或债务危机。

二、美联储从释放加息预期到开始加息的犹豫

在退出量化宽松后，现任美联储主席珍妮特耶伦表示，“在债券购买结束后，低利率将在相当长一段时间内继续保持在低位。”加息过晚或过早都会给美国经济复苏带来风险。事实上，美联储的加息时间表晚于市场预期。就像美联储退出量化宽松一样，经济数据的变化趋势决定了加息的时机、升值的速度和升值的速度。从耶伦的多次表态来看，美联储进入加息通道需要满足四个基本条件：强劲的经济增长；更充分的就业；通胀率达到或超过2%，资产泡沫加速发酵。 2015年下半年，美国经济形势好转。美联储预测2015年美国经济增长率2.4%，失业率下降，通胀率上升。因此，美联储在12月首次加息25个基点，开始进入加息周期。

但随后在多方面因素的推动下，美联储由“鹰派”转为“鸽派”，加息步伐放缓。 2016年预计加息三到四次，但只有一次。主要原因：一是经济波动抑制了加息步伐。美国经济增长在2016年一、二季度大幅放缓，直到三季度才恢复强劲增长。与此同时，失业率降至4.6%，核心通胀率超过2%。美联储主席耶伦认为，“美国经济数据正朝着预期的方向好转”，美联储决定在12月中旬加息25个基点；二是加息遭遇外部压力，IMF总裁拉加德考虑到美国存在劳动生产率下降、收入分配进一步两极分化等“逆风”，警告美方不要“突然”提高利率”。此外，英国“脱欧”刺激资金流向美国购买美元资产规避风险，加速了美元指数的上涨。根据美国彼得森国际经济研究所的研究结果，美元指数每上升10%，美国的贸易逆差就会增加2000亿美元。因此，美联储货币政策的正常化不再仅仅依赖于美国自身“经济数据”的变化，加息频率也受制于国际环境。美联储需要平衡国内经济和非美国经济，选择加息时机。

The second rate hike by the Federal Reserve comes as Trump is elected president of the United States, who has vowed to raise the U.S. economy to an average annual growth rate of 3.5%-4% during his term ，让美国经济走上强劲增长的“快车道”，保持世界第一大国的地位。市场也普遍预期，特朗普任期内美国经济有望小幅改善，美联储将加快货币政策正常化步伐。然而，国内外矛盾增多，矛盾激化。在特朗普任期内，美国的年均经济增长率可能很难提高到3.5%-4%。长期维持低利率意味着美国资产市场的潜在泡沫不断积累。因此，美联储将加强未来几年的加息预期，但加息步伐不会过于频繁，加息幅度也不会太大。资金利率从0—0.25%回到危机前的4%—4.5%需要很长时间，在这个经济周期中甚至是不可能的。

三、美元指数上涨的溢出效应

特朗普“选举效应”和美联储加息预期，带动美元指数上涨；特朗普的减税和基础设施投资有利于改善美国经济基本面，增强投资者对美国资产的信心，推动国际资本重返美国市场；全球货币政策空前不协调，美联储去杠杆收缩流动性，欧洲央行和日本央行加杠杆，为美元快速上涨提供动力。美元需求增加成为美元升值的核心动力，美元指数的上涨牵动着全球资本市场的敏感神经。

美元的特殊功能和国际地位为美元的溢出效应打开了通道，通过各种渠道对其他经济体产生正面和负面影响。积极的一面是，美元走强是美联储货币政策转向的必然结果，标志着美国经济基本面的好转，以及消费需求“由弱转强”，有利于其他经济体的增长他们对美国的出口。不利的一面是，美元走强和减税等优惠政策的实施导致美国企业从海外撤资，直接或间接影响新兴和发展中经济体金融市场和资产价格的稳定。将流入新兴和发展中经济体的资金和民间资本吸引到美国的机会，美国从全球流动性“水泵”变成吸金“黑洞”，使全球流动性逐渐变成大幅收缩；美元升值 受新兴市场国家企业信贷下降、金融环境恶化、出口下降等驱动，各国货币将贬值，全球贸易和货币摩擦将加剧。

不过，从历史经验来看，当美联储进入加息周期时，美元指数趋于走弱而不是走强。这次美元指数的曲线大致相同。在美联储发布加息预期的14个月中，美元指数升值幅度最大，而加息后的美元指数则上下震荡，升值幅度不如利率释放期加息预期。 2016年，美联储再次放出加息预期，特朗普“大选效应”再次推高美元指数，但不太可能长期维持在100高位。

四、美联储货币政策转变加剧了新兴市场资本市场的波动

在经济全球化不可逆转的趋势下，美联储货币政策和资本流动的变化既产生了“溢出效应”，也产生了“溢出效应”。如果美联储加息引发其他国家恐慌和危机，风险最终会传导回美国。因此，美联储主席耶伦密切关注货币政策变化对其他国家的作用，以及其他国家经济走势对美国经济的潜在影响。

历史一再证明，每当美元处于“强势周期”时，新兴市场国家就会出现麻烦。 1993-2001年美元升值周期，1995年墨西哥金融危机、1997年东南亚金融危机、1999年巴西金融危机和2000年阿根廷债务危机相继爆发。金融危机或债务危机破坏了新兴和发展中经济体的经济增长和发展。发展是一个全球性问题。与发达经济体相比，新兴和发展中经济体更需要发展，但资金严重短缺制约了经济发展。美联储退出量化宽松并启动加息，进一步扩大了新兴市场国家的资金缺口。

It is worth noting that before Trump's election, a series of new changes occurred in the capital situation of emerging market countries: First, the global market's concern about the withdrawal of capital from emerging market countries has cooled, and the scale of net资本流入扩大，产生新兴市场国家。市场国家的流动性处于近年来最好的水平；二是新兴市场国家股票和债券市场收益率高于发达国家。英国脱欧公投后，新兴市场国家的债市和股市表现依然相对较好。那么，国际投资银行正在加速进入高收益投资领域。美国媒体宣称“新兴市场不是天堂，但它们是一个有吸引力的选择”；第三，投资者对投资回报的追求改变了基金的避险投资方向，包括一些欧洲国家和对冲基金。风险资金原本投资于美元和日元债券，但2016年大部分时间涌向新兴市场国家，这意味着新兴市场国家的高收益债券已成为资本投资的避风港；四、新兴市场国家外汇储备经历经历18个月下滑后恢复增长。摩根士丹利数据显示，2016年1月至7月，31个新兴市场国家外汇储备总额增加超过1000亿美元，外汇储备总额达到6.75万亿美元；五是人民币加入国际货币基金组织特别提款权（SDR）货币篮子，开启了人民币国际化新的里程碑，加强了人民币成为国际储备货币、贸易结算货币和直接投资的力度货币。

上述有利的新变化促使新兴市场国家在2016年初出现经济复苏迹象。国际货币基金组织将新兴市场国家2016年经济增长率从4.1%上调至4.2%，高于 2015 年的 4.0%；与此形成鲜明对比的是，发达国家的经济增长率从 2015 年的 2.1% 下降到 2016 年的 1.6%。尽管经济合作与发展组织（OECD）提高了其对发达国家的增长预测接近年底，很难改变经济低迷的局面。由于新兴市场国家经济前景改善，法国《世界报》写道，“南北经济增长差距自2011年以来一直在缩小，但现在又在拉大”。然而，随着美国大选尘埃落定，一种不确定性的消失带来了更多的不确定性，新兴市场国家的资本市场正在发生反向变化，带来新的麻烦和挑战，存在不同程度的不确定性。资本外流、货币贬值、外汇储备减少、经济下滑。新兴市场国家要未雨绸缪，增强汇率弹性，保持汇率在合理均衡水平上稳定，着力防控资产泡沫，严防区域性和系统性金融风险。未来，新兴市场国家和发展中国家将继续受到多方面的冲击，但增长潜力和空间依然存在，“南高北低”的增长趋势不会逆转。

（作者：中国社会科学院世界经济与政治研究所）