李阳：Libra对当前金融体系的影响

李阳

中国社会科学院院士

国家金融与发展实验室主任

一个多月以来，Libra币已经成为全球所有货币当局、国际组织和金融机构的头号话题。 尽管评论褒贬不一，但大多数人都清楚地意识到，数字货币经历了短暂的“试水”期。 ”舞台之后，它已经走进了我们经济生活的房间。本文从货币和金融的角度分析了Libra的运行机制，认为Libra代表了数字货币的发展方向，不容小觑；但是，它与真正的“货币”之间还存在着巨大的制度差距。Libra的问世对中国提出了挑战，首先是在支付领域，尤其是其跨境支付的便利性将对中国的推广形成强大的障碍“一带一路”倡议推动人民币国际化，因此我国应建立以数字货币为基础的新型跨境支付体系，提升在全球金融治理中的话语权。

原创文章《我们必须关注Libra的挑战》发表于2019年第15期《中国外汇》，作者在原创文章的基础上做了很多补充，希望有一个就此问题与读者进行深入讨论。

2019年6月18日，美国著名社交网络脸书（Facebook）发布白皮书，向全世界宣布将推出名为天秤座（Libra）的加密货币。 根据白皮书披露的信息，Libra目前仍处于测试阶段，计划于2020年上半年正式上线。

Facebook的《项目白皮书》充满了创造历史的激情。 它用六句平行语句向世界宣告了它的历史使命：“我们相信，更多的人应该有权获得金融服务和廉价资本；我们相信，每个人都有控制其合法劳动成果的与生俱来的权利；我们相信开放、即时和低成本的全球货币流动将为世界创造巨大的经济机会和商业价值；我们坚信人们将越来越信任去中心化的治理形式；我们认为全球货币和金融基础设施应该被设计和管理作为一项公共利益；我们相信所有人都有责任帮助推进金融维护这个生态系统的完整性。”

一石激起千层浪！ 一个多月以来，Libra币成为全球所有货币当局、国际组织、金融机构的头号话题，甚至连美国立法机构都卷入其中。 尽管讨论和负面评论很多，但大多数人都清楚地意识到，在经过短暂的“试水”之后，数字货币已经走进了我们经济生活的房间。

Libra几乎涉及经济金融的所有领域。 这超出了我对它进行全面分析的能力。 作为一名货币经济学研究者，我对涉及的货币问题了解甚少。 这篇文章是专门写给教方的。

一

Libra的基本架构

截至目前，Facebook发起的天秤座联盟（Libra Association）已得到27家机构的响应，其中包括维萨（Visa）、万事达（MasterCard）等传统支付巨头，以及贝宝（PayPal）、优步（Uber）、易趣（Ebay）等新兴科技巨头，也广泛涵盖投资、区块链、社交媒体、通讯、电子商务、共享旅游、公益组织、音乐、旅游等领域的“头部公司”。 根据计划，到2020年上半年，联盟成员数量将增加到100家左右，5年后准入门槛进一步放宽，向全球机构开放。 Facebook 的雄心壮志不容小觑。

从货币运行的角度来看，Libra构建了锚定美元等一揽子法币的发行流通体系。 虽然细节尚未公布，但可以推测货币篮子将主要由美元、欧元、英镑和日元组成。 Libra 的价格与这一篮子货币的加权平均汇率挂钩。 虽然不锚定任何单一法币，但其波动性仍可预期较低。 值得注意的是，人民币被明确排除在这一货币篮子的构成之外。 正是这一安排凸显了 Libra 与各种以人民币为基础的货币和金融安排积极竞争的明确立场。 对此，我们要持续关注。

Libra 币的“发行”和资金使用与以往大多数数字货币有明显不同。

就发行而言，Libra币的发行主要来源于用户的兑换行为，即普通用户每在Facebook上用美元兑换1单位Libra币，Libra就会通过区块链记账产生等值货币. 反之，当客户将 Libra 币换回美元时，系统会销毁等值的 Libra 币。 在流通机制上，当用户将Libra币转给其他用户或用于其他组织的业务场景（如使用Libra币支付Uber打车费）时，收款人和付款人背后的记账节点只需要通过记账并得到链上 2/3 节点的验证和确认才能完成交易。 显然，Libra币的运行“恢复”或“复制”了西方国家在市场经济发展之初实行的“全额储备”规则，即对于任何非金属货币的发行，100%金属需要储备资产。 今天，只有香港和新加坡还有这种货币操作系统的遗迹。 耐人寻味的是，Libra币又恢复了“全备”的特性。 目前能看到的好处首先是突破了跨境多币种的束缚，让其在跨境支付上从一开始就有了优势，彰显了其世界公民的地位。 二是以此来控制货币的无限制超发，明确向世界宣示不会重蹈美元超发的覆辙。 这对于刚刚进入世界的 Libra 来说，无疑起到了积极的宣传作用。

由于 Libra 币的发行始于与现行法币的“购买”或“兑换”，因此 Libra 联盟将持有相当数量的法币储备，从而形成一个“资金池”。 根据目前的安排，这些法定货币储备将由分布在全球的投资级托管人持有，并模仿央行的风格，投资于银行存款和短期政府债券，所得收益将用于 Libra联盟。 法币储备的投资收益用于覆盖系统运营成本、保证低交易手续费和向早期投资者分配分红，而Libra币用户无权分享法币储备的投资收益。 从这个意义上说，Libra 联盟就像一家现代上市公司。

另外值得注意的是，与曾经风靡一时的比特币等不同，Libra 币被称为“稳定币”，即其价格相当稳定，因此在技术上具有货币资格。 但是，Libra 币的稳定性是由两个系统来保证的。 一套是现有主权法币的基础，也就是说，它的价格是由若干选定的主权法币按一定汇率加权形成的。 从这个意义上说，Libra 货币是一种非常类似于 IMF 特别提款权的“超主权货币”。 但是，由于它的价格是由其他货币锚定的，所以它本身并不是一种货币，充其量是某种Token（“代币”）。 另一组是资产基础。 这意味着Libra在发行过程中形成的“资金池”，投资于几个国家的银行存款或高流动性的政府债券。 反过来，Libra 币的价格由这个资产池的市场价值锚定。 从这个意义上说，Libra 非常接近于货币市场基金。 在这种“双资产支持”的安排中，我们看到了全球第一部央行法Bill Bill精神的回归。 在这部法律中，英格兰银行为其发行的纸币提供了“双重储备”：一种是黄金储备，即英格兰银行承诺人们可以在标明的时间用英格兰银行发行的纸币兑换黄金。无条件定价； 最重要的是信贷供给，即英格兰银行发行纸币，全部通过贴现合格商业票据进行，即遵循“真实票据”原则。 Libra 的价值还得到两大资产的支撑。 其中，“法币篮子”类似于黄金储备； 而利用资金池准备金投资银行存款和高等级国债，则类似于“真票”。 推出之初，Libra就将其法律基础建立在人类第一部央行法之上，其雄心壮志可见一斑。

然而，在理论上和实践中，为 Libra 提供不止一种锚定资产可能是谨慎的做法。 然而，由于这两种价值基础的定价机制截然不同，必然会导致套利操作，激发深层次的矛盾，进而伤害Libra币本身的价值基础。

在监管合规方面，Libra主要面临三个问题：许可、反洗钱和数字货币合法性。 虽然这些问题还没有完全解决，但从长远来看比特币对金融体系的冲击，大部分是可以解决的。 比如Facebook专门为此设立的子公司Calibra，就在美国联邦和州获得了相应的牌照。 Calibra与传统金融机构一样，承担KYC责任（加强对账户持有人的审查），包括客户身份验证、客户尽职调查、可疑交易报告和制裁名单筛选，以满足国际反洗钱组织的要求（ FATF) 和国家 AML/CFT 要求等。

目前全球多个国家已经认可了数字货币的合法性，而Libra背后的巨头联盟将进一步提升其合法性。 可以认为Libra的成功是大概率事件。 更准确的说，Libra币本身能否成功或许是不确定的，但它所代表的数字货币的发展方向却是不可逆转的。

二

金融基础设施：账户和代币

Libra 将其使命描述为“建立一个简单、无国界的货币和金融基础设施，为数十亿人服务”。 我认为这是理解 Libra 及其运行机制的主要出发点。

如果高度简化，一切货币金融问题都围绕着两个要素：一是货币，二是货币流通。 所谓金融基础设施因此可以简化描述为：组织货币发行和流通的制度安排。

金融基础设施分为账户范式和代币范式。 前者以银行账户体系为代表，后者以区块链为代表。 不言而喻，这两种范式有很大不同，但它们的基本功能都是承载金融资产及其交易。 由于功能重叠，在很多应用场景中，两者之间存在着非常复杂的替代和互补关系。

1 账户范式

账户范式的典型框架是二级银行账户系统。 在这个体系中，个人、企业、政府等非金融部门在商业银行开立存款账户，商业银行在中央银行开立存款准备金账户（或结算账户）。 这就是所谓的二级银行账户系统。 在这样的账户体系中，“货币供应量”是在金融体系的负债端定义和计算的。 这个账户体系的核心是被称为“高能货币”的央行负债。 其中，现金是中央银行对公众的负债，存款准备金是中央银行对商业银行的负债，国库存款是中央银行对政府的负债。 在商业银行账户中，存款是中央银行对个人、企业和政府的负债。

在账户范式下，一笔交易可以是资产方或负债方的内部调整，也可以涉及资产方和负债方的同时调整。 例如，银行向企业贷款时，银行在资产方多了一笔贷款给企业，在负债方多了一笔企业存款。 在部分准备金制度下，这个过程可以继续下去，形成存款的多元扩张机制。 账户的维护离不开银行等金融机构。 因此，银行等作为“信托中介”，必须保证持续的高水平授信。 遗憾的是，银行信用风险（包括交易对手风险）始终存在，其信托中介地位难以保障。 应该说，这是账户体系下金融基础设施的内生性问题之一。

在现金交易中，交易双方只要确认现金的真实性即可交付，无需第三方可信中介参与。 这类似于代币交易，正因为如此，账户范式和代币范式之间存在着替代和补充的关系。

在账户范式下，转账和汇款涉及银行账户操作。 例如，点对点转账需要同时调整双方在同一家银行的存款账户余额； 跨行转账除调整双方在各自银行的存款账户余额外，还涉及两家银行之间的结算。 同时，商业银行之间的结算也必须调整其在中央银行的存款准备金账户余额。 跨境支付涉及的银行账户操作更为复杂，但逻辑是一样的。 但需要指出的是，跨境支付涉及的成本较高。 从某种意义上说，这是各种数字货币大发展的根本原因，因为后者所需的成本几乎可以忽略不计。

2 代币范式

Facebook的Libra，各种金融机构间的结算货币，央行数字货币，都是代币范式的代表。

在账户范式下，所谓货币形态的确认和相应的货币发行实际上是潜在的身份认同。 例如，在中国，银行账户体系以中国的“法定货币”——人民币运作是一个不言而喻的前提。 同时，账户范式通过一系列中介机构（商业银行）运作，并围绕一个中心（中央银行）运行。 这些中介机构的“可信度”一般是作为先决条件给出的。 相比之下，在代币范式下，既然货币的形态是“代币”，那么就需要明确货币是什么以及它自身的价值。 但是代币的流通是“去中介”和“去中心化”的，所以它的流通问题是通过另一套机制来解决的。 这套机制就是一个包含分布式网络和密码学账户体系的区块链。

银行账户系统的主要功能是记录客户的资金，而密码账户系统不仅可以记录客户的资金状况，还可以记录各种信息，包括与客户身份相关的所有数据。 更重要的区别是：密码账户系统的开户与金融账户系统的开户完全不同。 在银行账户的框架下，客户必须做KYC（know-your-customer，即了解客户）才能开户。 为此，银行需要有一整套的人员、模型和机构，并经过一个漫长的过程来识别客户金融服务请求的合理性并做出判断。 区块链没有这些链接。 区块链是集对等网络、密码学、分布式计算、数据存储、共识算法等核心底层技术于一体的技术体系。 它有一套成熟的数学算法，在网络上建立了一套规则。 规则本身可以识别不良行为，从而淘汰不良客户，从技术上讲，基于数学算法的规则具有零边际运营成本，使其在财务上可持续。

经济金融活动的核心是交易，而交易的基础是信用。 在区块链出现之前，大部分交易都需要中介，交易所需的信用主要由中介提供； 可以说，没有中间人，素未谋面的两方想要达成交易是极其困难的。 在代币范式下，不存在交易中介，交易所需的信用由区块链提供。 因此，区块链的本质是“信任机器”。 其核心意义在于在没有信任中介的环境中建立信任生态系统，从而可以进行价值传递、产品和劳务交易以及各种经济活动。 形象地说，区块链是一群“机器人”，它们代替信任中介，用一套数学算法来保证陌生人无需第三方的帮助就可以完成交易。

不难看出，无论是银行账户系统还是区块链上的密码账户系统，要达到的目的都是一样的。 此目的是为了从事交易和完成经济活动。 从这个意义上说，传统的账户体系与新兴的代币体系在功能上是一致的。

三

代币、货币和主权货币（法定货币）

严格来说，到目前为止，所有类型的数字货币都无法被交易者作为记账单位使用。 因为它们要么价格波动很大，要么没有可靠的标准。 Libra 在相当程度上解决了这个问题。 它试图与流通范围广泛的某些法币建立稳定的“挂钩”关系。 同时，它还采用货币市场基金的机制，模仿央行的投资方式。 有几种价格稳定的资产可以保证自身的价格稳定。 但是，上面已经指出：正是这种稳定自身价格的机制，决定了它充其量只能是一种“代币”，因为作为记账单位，其价值是由其他法币或其他法币锚定或背书的。资产。 从这个意义上说，Libra 相比之前所有的数字货币都有很大的进步，但是进步真的很有限，只是实现了自身的价格稳定。 与目前流通的法定货币相比，离货币还有很远的距离。

话虽如此，有必要回顾一下货币的定义及其演变。

学说史上对货币的定义五花八门，但它们之间的差异远没有人们宣称的那么大。 值得分析几个有代表性的定义。

在马克思那里，货币是固定为一般等价物的特殊商品。 这个定义显然继承了古典经济学的传统。 一方面反映了西方社会货币是商品流通产生的历史事实； 不一定与国家主权有关，在大多数情况下并且在很长一段时间内，它们都是“私人的”，因此是多中心的。

在古典学派之后的很长一段时间里，在发达的市场经济国家，货币主要是从功能的角度来定义的。 例如，在国内最流行的教科书《货币金融学》中，米什金说，货币是“人们普遍接受的用于支付产品和服务以及偿还债务的东西”。

值得注意的是，当各类数字货币在当代经济金融生活中相继出现时，货币的定义也开始与时俱进。 例如，近年的《现代货币在货币理论（MMT）》中，货币被定义为“一种通用的、有代表性的记账单位”。这个定义特别值得注意，因为，这是第一次剥离了货币的物理形式，只留下“记账单位”的抽象概念。

不仅如此，在现代货币理论中，货币始终是从国家主权的角度来分析的，始终与国家（政府）的经济权利密不可分。 货币，作为计价单位，以本国货币征税、消费、征税。国家（政府）——税收——密切相关。作者煞费苦心地指出：“政府最重要的权力之一就是征收税收（以及其他上缴给政府的钱，包括费用和罚款）。 ……为什么会有人接受政府的法定货币？ 因为政府货币是支付政府在偿还政府其他债务时所接受的本金（通常也是唯一的）货币。 为了避免因逃税受到处罚（包括监禁），纳税人需要获得政府的法定货币。” 在这里，发钞和征税并列成为支撑国家经济生存的两大支柱，而发行货币的必要性和合理性更多是由征税的需要决定的。 由此可见，所谓“法定货币”（简称“法定货币”）或“主权货币”最本质的属性是政府不能拒绝纳税和/或偿还持有的债务。公民。 我们应该记住这里描述的逻辑关系。 总之，保证国家主权的行使是货币发行的前提。 按照这个标准，Libra与真正的“货币”之间，还存在着巨大的制度差距。 只要这个世界上还有主权国家存在，只要主权国家还需要通过发行主权货币来获取收入来满足大众的需求，任何形式的货币都无法普及，最多只能被贬低地位的“令牌”。

四

货币问题的复杂性

关于金钱的故事远未结束。 作者仍然引用现代货币理论的解释，基于现代技术的发展及其对经济金融渗透的实践，进一步概括了税收驱动逻辑：“驱动货币的最佳方式是在义务范围内支付。” “货币需要交出强制性义务来驱动金钱是必要条件，这种义务可以是税收、费用、罚款或宗教什一税，甚至可以是为水或其他必需品支付的钱。” 该段的实质是用“义务范围内的支付”代替“需要征税”，从而进一步揭示了一般意义上货币的复杂性和多层次性。 也就是说，为了履行某种“义务”，现实中其实存在多种货币。 虽然这些货币大部分都不是“主权货币”，很多也不是代币，但都可以在一定范围内。 在某种程度上，它起到了货币的作用。 基于此，MMT 将货币发行问题顺理成章地归结为海曼·明斯基的名言：“每个人都可以创造货币，但问题是能否被接受。”

要深刻理解主权货币条件下人人都可以创造货币的现实，就必须讨论自组织和自治的问题。

自治组织和自治治理理论的大师是美国印第安纳州立大学政治学教授埃莉诺奥斯特罗姆。 鉴于她在该领域的开创性贡献，她与加州大学伯克利分校的奥利姆·E.威廉姆森教授共同获得2009年诺贝尔经济学奖。

在传统的经济观念中，经济秩序来源于竞争市场规则下追求自身利益的独立主体的独立决策，或者来源于单一权力中心对所有社会关系的支配，即经济秩序来源于市场或政府，与市场 与政府，非此即彼。 受制于国家或市场非此即彼的逻辑选择，当发现市场安排失效时，人们往往只是简单地建议国家接管，而没有考虑如何建立激励机制来提高绩效； 相反，当政府失灵时，人们往往会简单地建议 强烈建议“放松管制”，甚至彻底私有化。 长期以来，正是这种非此即彼的思维方式和政策选择，给世界带来了无穷无尽的烦恼。

从自治治理理论的角度来看，现实中的大多数秩序并不像传统理论和国际理论所断言的那样是私人的或公共的。 相反，现实中两者之间存在着大量的制度安排。 以公用多种形式混合为基本特征。 自治治理理论的研究对象恰恰是存在于市场与政府之间的治理实践。 其中心内容是研究“一群相互依存的委托人如何组织起来并进行自治治理，从而在每个人都面临搭便车、逃避责任或其他机会主义行为的情况下，获得持久的共同利益。” 制度供给、可信承诺、相互监督是自治治理的三大要素，设计一套治理规则比特币对金融体系的冲击，不仅增强了组织成员相互监督的积极性，也使得监督成本非常高低，是自治治理成败的关键。

自治组织和自治治理理论一直被应用于各种跨主权、跨地区、跨主体的事物，并成功地为解决反恐、气候变暖等著名的“公地悲剧”提供了理论依据。 , 和污染。 思路。 互联网出现后，人们发现，自治这种介于市场和政府之间的第三秩序自然而然地存在于互联网世界：微信、淘宝、微信、淘宝等各种依托互联网形成的“网络社区”。其他巨型系统，小到游戏圈，各种以亲友为基础的群组和社交网络，都具有独立组织的基本特征； 而大数据、区块链、人工智能、算法、安全技术等的发展，都是自治组织。 治理提供了越来越复杂的操作条件或治理工具。

正是在以现代科技的力量推动自组织自治快速发展的过程中，各种私人货币作为自组织自治工具的创造物之一，才有了发挥的余地。 这些货币在各个自治组织流通，有的可以与其他自治组织的货币进行兑换，有的甚至与法定货币有着稳定的兑换关系。 这些货币（或其他称谓），由于完全符合“被接受”的必要条件，都在一定范围内、在一定程度上发挥了货币的功能。 从这个意义上说，法币和各种私人货币同时并存，将是我们未来面临的局面。

五人制

初步总结

上述分析表明，在当前国际秩序下，在当前技术水平下，Libra作为基于一篮子货币的合成货币单位，与国际货币基金组织的特别提款权一样，是一种超主权货币。 SDR确实是人类想象力的完美产物。 但是，由于在这个世界实现经济的“超主权”还需要一定的时间，因此其附属的超主权货币很难称霸世界。 所以，既然它代表的是一篮子现存的货币，而它的价格是由这一篮子现存的主权货币决定的，那么就可以得出 Libra 不具备货币创造功能的结论。 深究一下，Libra的发行是100%基于法币储备池，不可能产生铸币税。 这种“钉住”的安排进一步导致无法产生真正基于 Libra 的货币政策。 Based on the above characteristics, we tend to believe that what Libra promotes is far from the process of currency denationalization.

If Libra is widely circulated and there are deposit and loan activities based on Libra, will there be currency creation? The answer is also no, the basic reason is: deposit and loan activities based on Libra will not create new Libra. First of all, the total amount of Token remains unchanged during the transfer process between different addresses in the blockchain, and Libra is no exception; second, the only way to expand Libra's issuance is to increase the reserve of legal currency, which eliminates the possibility of multiple creation.

So, for China, what challenges does the advent of Libra pose? I think the challenge is first in the payment field, because, in a foreseeable long-term, Libra's use will still be limited to the payment field. The problem is that, based on a basket of international reserve currencies, Libra is inherently convenient for cross-border payments. This is a direct challenge to the development of my country's payment industry, especially overseas expansion.

Looking deeper, if we further implement the "Belt and Road" initiative, especially through it to promote the internationalization of the RMB, Libra will obviously form a powerful obstacle.

Therefore, for China, establishing its own new cross-border payment system based on digital currency is an effective means to protect my country's financial security and prevent financial sanctions from other countries. Blockchain-based digital stablecoins and central bank digital currencies have the potential to change a country's domestic financial ecology and international financial architecture. Therefore, China should encourage private enterprises to develop digital stablecoins, and accelerate the development of a distributed financial system that combines "single-center-multi-center-no-center" to enhance its voice in global financial governance.

Going one step further, in the face of the challenge of Libra, if we adopt a cooperative and competitive strategy, we will further raise the issue of opening up the network. Because, like Libra, it is carried on Facebook, Google, Twitter and other social networks. If Libra and others are allowed to enter China, it is inevitable to raise the question of opening up to Facebook, Google, Twitter, etc. This is obviously related to our country security strategy.

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